热点投资话题！全面注册制下“突击入股”对股票减持的影响

全面注册制下的“突击入股”是指公司IPO申报前6个月内，老股东通过增资或受让控股股东/实际控制人股份的方式取得公司新增股份，或IPO申报前12个月内，投资人通过增资或股权转让的方式成为公司新增股东的情形（以下简称“突击入股”）。家族企业在对拟上市公司进行投资时，一旦被认定为突击入股股东，则需要根据相关规定，其所持有的股票锁定期由12个月延长为36个月，影响家族企业的减持安排及投资进程。

2023年2月17日，A股发行全面实施注册制，中国证券监督管理委员会（以下简称“证监会”）发布《监管规则适用指引——发行类第4号》《证券期货法律适用意见第17号》等规定，进一步明确了突击入股的相关要求。

此前，关于突击入股的规则散见于证监会、交易所的首发问答文件中，本次注册制新规下，关于突击入股规定是否有新的变化？本文将通过梳理突击入股的相关规定，进一步分析监管部门对于突击入股规定层面的演变过程、规定背后的法理逻辑与立法本意，为全面注册制下家族企业投资拟上市公司提供借鉴，避免被认定为突击入股进而影响后续的减持安排。

A股审核中关于突击入股规定的演变及分析

自2019年证监会发布《首发业务若干问题解答》以来，监管部门对于突击入股的核查逐渐严格。《首发业务若干问题解答》首次以公开书面文件的形式将突击入股问题予以规定，对于突击入股的认定范围为申报前6个月，方式包括增资扩股和从控股股东或实际控制人处受让的股份；2021年2月9日，证监会发布《监管规则适用指引——关于申请首发上市企业股东信息披露》（以下简称“《股东信息披露指引》”），进一步明确对于新增股东的严格核查要求，IPO申报前12个月，通过增资扩股或受让股份方式成为新增股东的，都需要承诺锁定36个月，且对于通过受让老股的情形，无论是否从控股股东或实际控制人处受让，均需要遵守锁定期要求。

2023年2月17日，A股发行全面实施注册制，证监会发布《监管规则适用指引——发行类第4号》《证券期货法律适用意见第17号》，承接《股东信息披露指引》和原《首发业务若干问题解答》的规定，认定突击入股包括以下两种情形，即公司IPO申报前6个月内，老股东通过增资或受让控股股东/实际控制人股份的方式取得公司新增股份，或IPO申报前12个月内，投资人通过增资或股权转让的方式成为公司新增股东的情形。

随着注册制下审核周期大幅缩短，资本市场短期造富效应显著，实践中，也出现了一些投资者通过股权代持、多层嵌套机构股东间接持股等方式，隐藏在拟上市企业名义股东背后，形成“影子股东”，在企业临近上市前入股或低价取得股份，上市后获取巨大利益，背后可能存在权钱交易、利益输送等一系列问题。对此类情形，证监会一直高度重视，通过要求拟上市企业披露相关股东信息、督促中介机构开展核查、对突击入股的股东设置较长锁定期等措施，持续加强拟上市企业的股东监管。

A股审核中关于突击入股规定的演变具体如下：

突击入股的认定及豁免情形

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突击入股的认定

家族企业在申报IPO前12个月内，采取不同形式取得拟上市公司新增股份，监管是否有不同的安排？已经认定为突击入股股东的，其锁定期的起算时点如何确定？以下我们将区分新增股东取得股份的方式（增资或受让）及转让老股的股东性质（是否为控股股东或实际控制人），对前述问题逐一进行分析。

（1）关于新增股东是否构成突击入股的认定及起算时点

若家族企业在申报IPO前12个月内，作为新增股东入股拟上市公司的，《监管规则适用指引——发行类第4号》《证券期货法律适用意见第17号》均已明确认定为突击入股股东，具体情况及锁定期如下：

● 通过增资的方式成为新股东，自股份取得之日起锁定36个月；

● 通过受让控股股东或实际控制人股份成为新股东，比照控股股东或者实际控制人所持股份进行锁定，即自公司上市后锁定36个月；

● 通过受让非控股股东或实际控制人股份成为新股东，自股份取得之日起锁定36个月。

（2）关于老股东追加投资是否构成突击入股的认定及起算时点

若家族企业在申报IPO前12个月内，作为老股东追加投资入股拟上市公司的，相关规定中存在尚未予以明确规定的情况，具体如下：

1）老股东通过增资的方式追加投资是否会被认定为突击入股

证监会《证券期货法律适用意见第17号》规定：“发行人申报前六个月内进行增资扩股的，新增股份的持有人应当承诺新增股份自发行人完成增资扩股工商变更登记手续之日起锁定三十六个月。”

因此，老股东在申报前六个月内通过增资的方式追加投资，取得的新增股份需自完成增资扩股工商变更登记手续之日起锁定36个月。原持有的股份锁定期不变。

2）老股东受让控股股东或实际控制人股份

根据证监会《证券期货法律适用意见第17号》规定，老股东在申报前六个月内受让控股股东或实际控制人股份追加投资的，取得的新增股份需自上市后锁定36个月。原持有的股份锁定期不变。

3）老股东受让非控股股东或实际控制人股份

对于老股东受让非控股股东或实际控制人股份，对于该部分股份，是否认定为突击入股，目前未有明确规定。

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可豁免认定突击入股的情形

家族企业在申报IPO前12个月内入股拟上市公司，是否会一概被认定为突击入股？自2019年以来，证监会出台多项制度，对突击入股事项的核查逐渐严格，但也从实质重于形式的原则出发，对于不存在利益输送嫌疑的突击入股，在相关规定中也明确了多项可豁免认定突击入股的情形，具体如下：

（1）注册制前可豁免认定突击入股的情形

2021年的《股东信息披露指引》中首次以公开书面文件的形式明确了可豁免认定突击入股的情形，包括：发行人在全国中小企业股份转让系统挂牌、境外证券交易所上市交易期间通过集合竞价、连续竞价交易方式增加的股东，以及因继承、执行法院判决或仲裁裁决、执行国家法规政策要求或由省级及以上人民政府主导取得发行人股份的股东。

（2）注册制新规下增加可豁免认定突击入股的情形

注册新规下，《监管规则适用指引——发行类第4号》又额外补充两项，即红筹企业因拆除红筹架构平移股权和重要子公司股权置换。明确了红筹企业拆除红筹架构而进行股权重组可在一定条件下豁免被认定为突击入股的股东，利好红筹企业回归；同时一定程度上拓宽了控股型企业资产重组的自由空间。

港股“突击入股”规定及案例

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港股对“突击入股”的规定

相较于A股对“突击入股”严格的审查与规制，港股对此的监管相对宽松。香港联合交易所（下称“联交所”）HKEx-GL43-12号指引信中的“28日/120日规定”一般被认为是联交所对突击入股的监管规则，具体内容如下：

“倘(a)申请人在其首次呈交首次上市申请表格日期（「首次呈交表格」）前的足28天内才刚完成首次公开招股前投资，而有关的首次公开招股前的投资者于首次呈交表格时仍为股东，或(b)首次公开招股前投资于首次呈交表格时或之后至上市日期前的期间内完成，则除非情况非常特殊，否则联交所一般都会将申请人证券交易首日押后至最后一次的首次公开招股前投资完成或撤回投资（以较后者为准）后足120天。”

根据上述规则可以发现，联交所对“突击入股”的界定标准较低，相较于A股规定的12个月，联交所仅对正式提交上市申请表格（即A1表格）前28天内到上市之间的入股进行特殊管理，即上市首日需与该轮融资完成或结束后间隔满120天。此外，也没有明确规定港股IPO公司股东在“突击入股”后，其股份需要在一定期限内被锁定。

同时值得注意的是，上述120日的规定是联交所在2017年3月更新HKEx-GL43-12号指引后的规定，在2017年3月之前，港股IPO企业需在完成最后一轮Pre-IPO融资后180日方可公开招股，这一变化也反映出联交所对“突击入股”逐步放宽。

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港股“突击入股”相关案例

根据公开检索，下述IPO企业均在提交A1表格12个月内但超过28日前完成了最后一次融资，相较于A股在IPO申报前12个月内产生的股东均属“突击入股”，港股对此认定及监管均更为宽松。

（1）A公司（2018年4月上市）

根据A公司招股章程，其于2017年12月29日与投资人完成最后一轮首次公开发售前融资，并于2018年1月29日向联交所提交上市申请表格。

（2）B公司（2018年6月上市）

根据B公司招股章程，其于2017年8月4日与一系列投资人完成最后一轮首次公开发售前融资，并于2018年5月3日向联交所提交上市申请表格。

（3）C公司（2021年12月上市）

根据C公司招股章程，其于2021年6月30日与一系列投资人完成最后一轮首次公开发售前融资，并于2021年8月27日向联交所提交上市申请表格。

从上述案例可以看出，发行人均在提交A1表格前超过28日完成最后一轮首次公开发售前融资，且上述案例中最短为C公司间隔仅31天。如前所述，相比A股认定IPO申报前12个月内均属于“突击入股”，港股对“突击入股”认定及监管均更为宽松。

结论

自2019年3月证监会明确将突击入股事项列入核查事项以来，监管层面对于拟IPO企业股东的核查一直是逐渐趋严，逐渐加强制度约束。但在监管逐渐严格的同时，证监会也结合实际有针对性地完善部分监管要求，如引入红筹企业因拆除红筹架构平移股权和重要子公司股权置换的例外情形。明确了红筹企业拆除红筹架构而进行股权重组可在一定条件下豁免被认定为突击入股的股东，利好红筹企业回归；同时一定程度上拓宽了控股型企业资产重组的自由空间。

我们理解，从立法本意角度来看，前述因拆除红筹或其他法人资格终止导致持股结构平移产生的新增股东，本质上并不会产生利益输送等一系列问题，故本次注册制新规下，证监会也从实质重于形式的角度，新增关于突击入股的认定的例外情形。

基于上述，我们建议家族企业投资拟IPO企业时，需按照注册制下最新的监管要求对入股时间、入股主体等相关方面提前进行规划，避免额外延长锁定期或影响企业整体上市节奏。